Balances

El Banco Central norteamericano (FED) ha terminado la primera fase de su "vuelta a la normalidad", frenando la expansión de su balance. (Compra de bonos y otros activos financieros).
 
La discusión, ahora, se centra en dos aspectos: 1. La suba de la tasa de interés que puede manejar la FED. (El piso del costo de los fondos de financiamiento de corto plazo). 2. El mecanismo que utilizará la FED para ir reduciendo su balance, es decir para ir bajando, simultáneamente, su activo y su pasivo.
 
Puesto en números, este segundo punto, volver a los valores previos a la expansión cuantitativa post 2009, implica retirar del mercado dolarizado global, el equivalente de 3 billones de dólares de los nuestros, vendiendo bonos y otros activos de largo plazo, para reducir las reservas de los Bancos comerciales depositadas en la FED por igual importe.
 
No está claro cuál será el valor al que la FED desea converger, pero, obviamente, cualquier cambio en el stock de liquidez de la moneda de reserva mundial tendrá influencia, en las tasas de interés de largo plazo, en el precio de los bonos, en los flujos de capitales al mundo emergente, en el precio de los commodities, etc.
 
El ritmo y la forma que este camino de normalización adquiera será clave para el futuro financiero mundial de los próximos años y así como el camino de ida fue "prueba y error", así seguramente lo será el de regreso.
 
Stanley Fischer, el segundo al mando de la Reserva Federal, anticipó, en un discurso del 23 de marzo en New York, que la FED planea actuar sobre la tasa de interés, elevando la tasa que cobrará la FED sobre las reservas excedentes de los bancos.
 
Y respecto de la reducción de sus activos, la principal herramienta de la FED será no renovar sus inversiones al vencimiento.
 
En ese mismo discurso, mi gran amigo Stan, reconoce las incógnitas que todavía rodean a la forma que adoptará el camino de regreso. Sin embargo, da por seguro que la suba de tasas empieza este año.
 
Pasemos ahora a los problemas que enfrentarán las nuevas autoridades del Banco Central argentino a partir del 2016.
 
Más allá de a quién le toque la responsabilidad de manejar la política monetaria y cambiaria del nuevo gobierno, lo cierto es que, al igual que la FED, el Banco Central argentino tendrá que "normalizar" su balance.
 
Pero esa es la única semejanza.
 
Veamos las diferencias.
 
En primer lugar, la expansión del balance del Banco Central local se hizo incorporando en el activo "papelitos" sin valor  (Deuda pública sin posibilidad de realizar y sin valor de mercado) y revaluando las reservas al ritmo de la devaluación del peso.
 
Mientras que el pasivo se expandió colocando deuda de corto plazo con el sistema financiero. (Recuerdo, dicho sea de paso, que la FED no puede financiar al gobierno comprando deuda en el mercado primario, sólo transfiere utilidades genuinas. Y que mientras la FED inyectó fondos para mejorar los balances privados, el BCRA retiró fondos para "moderar" la presión sobre precios y tipo de cambio y empeoró los balances privados).
 
 Sólo para dar una idea, proyectando el déficit fiscal financiado con emisión monetaria,  una expansión de la base monetaria al ritmo actual y un crecimiento de los depósitos también al ritmo actual, a fin de año, el stock de deuda de corto plazo (Lebacs) en el pasivo del Banco Central será equivalente al 70% de los depósitos a plazo fijo de los bancos y al 45% de los préstamos al sector privado.
 
Un sendero de "normalización" del balance del Banco Central debería, entonces, contemplar la reducción paulatina de la deuda de corto plazo, y el freno al financiamiento monetario del déficit fiscal.
 
Supongamos, sólo como ejercicio, que la expansión monetaria de los próximos años sea del 18% anual, necesaria para financiar un crecimiento real del 3% anual, y una tasa de inflación para los primeros años (luego del ajuste inicial de precios relativos) del 15% anual. Reducir a cero el stock de Lebacs que habrá a fin de año, y teniendo en cuenta que hay que emitir para pagar los intereses, llevará, ¡al menos cuatro años!, es decir todo el primer mandato del próximo gobierno.
 
 
Obviamente, este es sólo un ejercicio de "gradualismo", y por el lado del pasivo. (Me guardo el ejercicio de "shock").
 
Pero también hay que reconstruir el activo, básicamente el stock de reservas del Banco Central, lo que tendrá efectos monetarios (compra de dólares).
 
Podríamos plantear aquí, entonces, una segunda semejanza.
 
Así como la FED tendrá que volver de varios años de expansión cuantitativa, tasa cero e influencia directa en la liquidez dolarizada y el valor de los activos financieros del mundo, el Banco Central argentino tendrá que volver de varios años de una irresponsable política monetaria y cambiaria, con efectos sobre el valor de los activos financieros, la tasa de inflación, los balances de las entidades financieras, y el stock de crédito público y crédito privado.
 
En el caso argentino, para que esta normalización sea posible y creíble, habrá que independizar la política fiscal de la política monetaria, desafío no menor, aunque menos traumático que en el pasado, dado el monto de los subsidios económicos, no sociales, que predominan en el gasto público argentino.
 
En síntesis, un desafío mayúsculo para el Banco Central argentino, que será aún más complejo, dada la influencia que, sobre el mundo emergente, tendrá el desafío que enfrentan sus colegas en la FED.